贵州茅台飙升揭密：两大利好助推！分析师仍在看好
　
贵州茅台飙升揭密：两大利好助推！分析师仍在看好







    
　　 
　　【编者按】今日贵州茅台公布三季报，其股价不理会大盘走势始终横在高位，带动酿酒食品板块领涨沪深两市。多家券商机构也就贵州茅台的投资价值纷纷发表最新研报。

　　贵州茅台飙升原因：
　　 
　　贵州茅台(600519)：净利增57％+拟股权激励
　　 
　　国内白酒“明星股”贵州茅台（600519 (行情,股票吧)）业绩稳中有升。贵州茅台昨晚发布三季报显示，公司今年前三季度净利润15.9亿元，同比增57.63％，每股收益1.69元，其中，7-9月的净利润为7.41亿元，每股收益0.78元。 
　　 
　　另外，公司称，将根据国家相关政策和规定，对管理层和核心技术团队实施股权激励，目前正进行股权激励办法制定等相关准备工作。
　　 
　　贵州茅台三季报显示，前三季度公司营业收入44.58亿元，较上年同期增长37.08%，其中，7-9月营业收入18.29亿元，同比增长50％。贵州茅台表示，由于公司产品供不应求，销售量、价格均较上年同期增长，致使销售收入、净利润等指标均较上年同期大幅上涨。不过，公司三季度管理费用达4.76亿元，较上年同期增加85.53%。
　　 
　　三季报显示，此前三个月贵州茅台前十大股东有所变动，新进入股东包括：上投摩根内需动力股票证券投资基金、汇添富均衡增长股票型证券投资基金、易方达50指数证券投资基金、景顺长城资源垄断股票型证券投资基金等。
　　 
　　分析人士普遍认为，由于第四季度为白酒销售旺季，加上贵州茅台市场缺口大，近期提高市场价格的可能性很大。民族证券表示，刚刚进入第四季度，部分地区茅台系列酒的市场价格被抬高，上涨了50-80元。中信证券同样认为，贵州茅台如果出厂价提高30元，则将提高2008年每股收益0.3-0.4元，目前贵州茅台酒市场缺口在2000吨以上，供小于求现象严重，短期内提价可能性较大。
　　 
　　贵州茅台昨日收报178.91元，较前一交易日下跌0.69%。 （东方早报）
　　 
　　贵州茅台各路机构研报分析：
　　 
　　中金公司维持贵州茅台推荐评级
　　 
　　中金公司10月23日发布报告称，贵州茅台前三季度公司实现盈利15.9 亿元，同比增长57.6%，好于预期，上调公司07 年和08 年的赢利预测至2.50 元和4.34 元。受制于短期内产品供不应求的事实，未来2-3 年内茅台酒仍具备持续提价能力，从而推动公司超预期增长，中金公司表示，重申推荐。（中国证券网）
　　 
　　中信证券：贵州茅台：定价权强化催生超预期成长 目标价220元
　　 
　　三季度业绩超过市场预期。三季度公司营业收入同比增长47.66%，净利润同比增长70.95%，实现每股收益0.79 元，超过市场预期。今年1-9月实现营业收入44.58 亿元，同比增长37.08%；实现净利润15.90 亿元，同比增长57.63%，实现每股收益1.69 元。
　　 
　　茅台酒价升量增与结构优化是超预期增长的主要驱动力。根据我们测算，公司07 年上半年销售高度及低度茅台酒共6950 吨，同比增长15.8%。
　　 
　　其中，高度茅台酒约5800 吨，同比增长10.2%，低度茅台酒约1150 吨，同比增长约60%。在高度茅台酒中，年份茅台酒所占比重逐步提高到5%左右，也为茅台酒平均单价和毛利率上升贡献了约20 个百分点。
　　 
　　再次提价渐行渐近。贵州茅台酒目前在市场上已经连续两年供不应求，公司定价权再次得到了验证和强化。中秋国庆前后，贵阳市53 度的五星茅台酒每瓶558 元、飞天茅台酒每瓶568 元，上涨了50 多元，个别地区贵州茅台酒价格已经突破600 元/瓶，经销商的利润空间已提高到50%以上。我们判断，公司在近期提价的可能性很大，提价幅度应该在每瓶30-50 元左右。我们测算，如果出厂价提高30-50 元，则将提高08年每股收益0.31-0.52 元。
　　 
　　提高业绩预测，维持“买入”评级。我们提高贵州茅台（07、08 年EPS2.36/3.2 元，PE76/56 倍，当前价178.91 元，目标价220 元，买入评级）2007 年EPS 至2.36 元，提高7.3%，提高08 年EPS 至3.2 元。公司合理估值为08 年50-60 倍PE，鉴于公司较强的定价权和未来良好的成长性，以及贵州茅台酒的提价预期，我们维持“买入”评级，维持220元的目标价位。
　　 
　　机构分歧亦不小：
　　 
　　贵州茅台三季报点评：变相提价推动业绩超预期，上调评级至“买入”三季报业绩远超市场预期。1-9 月公司实现营业收入44.58 亿，同比增长37.1%，实现净利润15.9亿，同比增长57.6%，相比半年报利润增幅提升了9.6个百分点，每股收益1.685 元。其中第三季度业绩加速增长明显，7-9 月收入、净利润分别同比增长47.7%和70.3%，第三季度单季EPS 高达0.785 元。
　　 
　　从财务角度，业绩加速增长的原因在于收入的加速增长、毛利率的提升以及营业税金率、销售费用率、实际所得税税率的下降。07 年1-9 月毛利率高达85.14%，同比提升1.59 个百分点，营业税金率、销售费用率、实际所得税税率分别同比下降3.7、1.3和4.0 个百分点。
　　 
　　从产品销售角度，三季报业绩加速增长并超出市场预期的原因在于：（1）7-9 月这三个月公司对年份酒进行了变相提价，第三季度经销商获得额度外年份酒的指标需加价25%。（2）年初53°茅台酒出厂价上调50 元至358 元从4 月1 日正式实施，而2-7 月是淡季，8-次年1 月是旺季，因而8、9 月份放量后提价效应进一步显现。（3）茅台王子酒、茅台迎宾酒等系列酒的销量增长较快，9 月甚至出现脱销。
　　 
　　预计53°茅台酒08 年春节后提价60-100 元的概率较大，提价幅度16.8%-22.3%。目前茅台公司给专卖店的终端限价为538 元，与出厂价的含税价差已高达180 元。由于近几年茅台酒的每年需求增长预计约30%，而工艺原因限制公司销量仅能增长5-10%，预计今年四季度茅台酒销售较去年同期更为紧张。
　　 
　　上调盈利预测并上调投资评级。根据终端价格的走势，我们上调茅台酒的提价幅度并上调盈利预测，目前我们预计07-09 年EPS 分别为2.44 元、3.77 元、4.949 元，分别同比增长53.1%、54.5%和31.3%。按60 倍PE 估值，未来2 个月和6 个月目标价分别为226元和262 元，较目前股价仍有26%和46%的上涨空间，上调评级至“买入”。（信息来源：申银万国） 
　贵州茅台（600519）：产品供不应求 业绩大增57.63%
　　 
　　今年前三季度，公司实现营业收入44.58亿元，同比增长37.08%；实现营业利润25.06亿元，同比增长48.42%；实现净利润15.90亿元，同比增长57.63%；每股收益为1.69元。
　　 
　　点评：公司的业绩增长大大超出市场预期，由于市场的强劲需求，公司产品供不应求的局面有加剧的趋势。从单季来看，在淡季的三季度公司收入和净利润增幅达到47.66%和70.32%。虽然公司在努力加大产能建设，但由于产品生产周期的特殊性，从短期来看，其产品供不应求的局面仍然无法改变。业绩的大幅增长除了收入的增长之外，我们认为还有以下几大因素：（1）毛利率继续提升，前三季度，公司销售毛利率同比增加1.59个百分点，达到85.14%，毛利率的提升是公司在今年1月和3月茅台酒提价效应的体现；（2）从价税率的下调带来的利好效应，前三季度，公司营业税金及附加在收入大幅提高的情况下，同比下降了2.36%；（3）由于存款的大幅增长以及利率的提高，带给公司非常可观的利息收入，本期财务费用为-3816万元，同比增加163.17%。
　　 
　　基于公司业绩的超预期增长以及未来两年茅台酒将会加速放量的考虑，我们调升公司07-09年的EPS分别为2.34元（原来为2.21元）、3.50元（原来为3.25元）和4.60元（原来为4.22元），维持对公司的“增持”评级。（信息来源：天相投顾）
　　 
　　贵州茅台3 季报点评：销售情况良好，调高盈利预测
　　 
　　公司前三季度实现收入44.58 亿元，同比增长37.1%；营业利润25.06亿元，同比增长48.4%；实现净利润15.90 亿元，同比增长57.6%。EPS 为1.69 元。公司业绩较好于市场的普遍预期。第三季度实现净利润7.41 亿元，同比增长70.3%。EPS 为0.78 元。第三季度的毛利率为85.1%，比去年同期增加了1.3 个百分点，同时营业税金有3%的下降幅度，说明公司高度酒尤其高档酒仍然强劲增长。
　　 
　　根据我们了解，茅台酒在市场上仍然处于严重的供不应求的状态，而且政府用酒增长迅速；茅台的产量仍然是制约公司销量的主要因素，不过这也给了公司强烈的提价动力。
　　 
　　公司前三季度的管理费用增幅较大，原因在于1、公司建立企业年金制度；2、公司实行职工住房增量补贴制度；3、公司基酒储存容器由"长期待摊费用"变更为"周转材料"核算，由分次摊销更改为一次摊销，从而预计比原来会计方法多摊销200 万元。
　　 
　　公司前三季度的预收款项增长3.9%，增幅较小，但公司其他应付款增加了1.11 亿元，增幅为37.1%，主要是公司暂收的经销商保证金，这也证明公司的市场地位非常稳固，拥有较强的谈判能力。
　　 
　　白酒市场的高档酒需求仍然十分强烈，制约茅台销量的仍然是其产能瓶颈。鉴于其供需失衡情况仍然严重，我们预期公司在08 年一季度会进行提价，假设提价幅度为10%。我们调高对公司07 年盈利预测，EPS 为2.6 元，投资评级仍然为"买入"。（信息来源：光大证券）
　　 
　　贵州茅台（600519）：四季度增速可能有所回落
　　 
　　评论：前三季度净利润增长70%：公司三季度实现营业收入18.29 亿，同比增长约48%，带动前三季度收入同比增长37%；三季度实现归于母公司的净利润7.41 亿元，同比增长71%，带动前三季度净利润同比增长58%。前三个季度公司EPS 为1.685 元。上述增长完全符合我们的预期（参见我们中报点评《三季度仍将维持较快增长》）。
　　 
　　低度酒和系列酒放量导致毛利率略有下滑：公司三季度综合毛利率为85.05%，略低于二季度的85.45%，显示毛利率较高的高度茅台酒仍然缺乏增长，而毛利率较低的低度茅台酒和系列酒的放量导致毛利率被摊低。上述变化完全符合我们的预期（参见我们中报点评《三季度仍将维持较快增长》）。由于茅台对经销商是实行了强制配售低度酒的措施，而且配售比例与销售量成正比，我们认为四季度公司毛利率仍然会维持三季度的较低水平。
　　 
　　四季度放量趋势可能有所放缓：公司三季度末销售公司存货比二季度末大幅减少了1 个亿，相当于36%，同时公司预收账款比二季度出现减少，这都是近几年来前所未有的。我们认为，这反映出公司在大幅释放业绩。按照85%的毛利率，即使最保守的计算，上述存货减少可带来的销售收入约为5.7 个亿，而三季度销售收入同比增长仅6 个亿，我们认为三季度的快速增长基本来自于过往的业绩释放，实际销量增长有限。由于销售公司的存货大幅减少，我们预计公司二、三季度的业绩释放趋势在四季度可能会有所放缓。
　　 
　　08 年可能有较大幅度的放量 提价时间将提前：由于公司04 年产量猛增了3200 吨，即使考虑了系列酒产量的可能增长之后，我们判断其中茅台酒产量增长不少于1200 吨，实际产能可能会更多。相应的产能将会对应在08 年释放，因此我们预计08 年茅台酒将会有较显著的放量行为（参见我们10 月9 日茅台动态点评《08 年放量推动业绩跃升》）。
　　 
　　由于08 年春节比07 年提前11 天，而且五粮液已在10 月底进行了提价，我们预计茅台提价的时机也会提前。如果提前的幅度较大，将会对08 年的业绩带来正面的支撑。
　　 
　　风险提示：公司未来的增长，高度依赖于茅台酒的放量和提价。而上市公司对放量和提价的幅度，有着多方面和并非完全市场化的考虑，从而可能会导致公司业绩发生不可预知的波动。
　　 
　　提高07 年盈利预测和维持“推荐”的投资评级：我们在前期已经调高了08 年的盈利预测。虽然我们前三个季度对茅台的趋势都做出较准确的把握，但是对07 年费用的估计仍显过于保守，因此我们上调茅台07 年盈利预测至2.24 元，上调5%。由此，我们对公司07-09 年EPS 分别为2.24 元、3.85 元和5.19 元的预测，目前股价对应07-09 年市盈率分别为79 倍、47 倍和35 倍。作为行业龙头和巨大可提价空间，我们认为目前公司的合理估值可以达到08 年60 倍，继续维持6 个月目标价230 元，并维持对贵州茅台“推荐”的投资评级。（信息来源：国信证券）